中芯國(guó)際2019年第4季銷售額為8.39億美元，見(jiàn)下圖。公告或意味著其原來(lái)預(yù)計(jì)的2020年第1季銷售額8.39億美元-8.56億美元有點(diǎn)保守，上調(diào)后的指引暗示第一季銷售額或達(dá)到8.898億美元-9.07億美元。

 

　　2019年第4季，中芯國(guó)際的毛利率為23.76%，最新指引或意味著其第一季毛利率將較上一季度有至少1.24個(gè)百分點(diǎn)的提升。

 

　　依此計(jì)算，中芯國(guó)際2020年第1季毛利或介于2.22億美元至2.45億美元之間，較2019年第4季增長(zhǎng)11.55%-22.75%。

 

　　首席財(cái)務(wù)官高永崗博士在公告中指出：「自我們最初公布第一季度收入和毛利率指引后，我們看見(jiàn)產(chǎn)品需求的增長(zhǎng)及產(chǎn)品組合的優(yōu)化，這些都超過(guò)了我們?cè)缜暗念A(yù)期。因此，我們現(xiàn)在上調(diào)我們第一季度的收入和毛利率指引。」

 

　　受此消息帶動(dòng)，中芯國(guó)際的股價(jià)逆市大漲，最高漲8.43%，報(bào)14.40港元，全日收?qǐng)?bào)13.96港元，漲5.12%，明顯跑贏大市。當(dāng)日恒生指數(shù)(24300.33, 329.96, 1.38%)跌1.17%，收?qǐng)?bào)23970.369點(diǎn)。

 

　　半導(dǎo)體逆勢(shì)走強(qiáng)

 

　　盡管全球受到疫情影響，產(chǎn)業(yè)鏈面臨中斷的危機(jī)，但半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)在今年的前兩個(gè)月似乎無(wú)懼疫情影響，仍有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

 

　　不僅中芯國(guó)際業(yè)績(jī)預(yù)期得到上調(diào)，其他同行也透露出樂(lè)觀信息。

 

　　據(jù)報(bào)道，三星電子7日發(fā)布的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)初步核實(shí)2020年第1季營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為6.4萬(wàn)億韓元，高于近1個(gè)月各券商提出的平均預(yù)期6.026萬(wàn)億韓元，銷售額為55萬(wàn)億韓元，高于近1個(gè)月券商預(yù)期平均值54.7萬(wàn)億韓元。報(bào)道預(yù)計(jì)半導(dǎo)體和智能手機(jī)部門業(yè)績(jī)良好，專家們預(yù)測(cè)半導(dǎo)體部門的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為3.7萬(wàn)億韓元。據(jù)分析，半導(dǎo)體生產(chǎn)沒(méi)有受到新冠疫情的影響，反而得益于疫情下「非面對(duì)面」行業(yè)的迅猛發(fā)展，服務(wù)器芯片需求大增，而且售價(jià)提高，因此半導(dǎo)體部門或有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

 

　　據(jù)國(guó)內(nèi)媒體報(bào)道，高通全球副總裁亦預(yù)計(jì)芯片產(chǎn)業(yè)受疫情影響相對(duì)比較小，芯片產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈全球化非常高，廠商對(duì)供應(yīng)鏈精細(xì)化管理能力、把控能力一定程度上能對(duì)抗疫情的沖擊。

 

　　財(cái)華社還翻查了全球最大半導(dǎo)體代工生產(chǎn)商臺(tái)積電的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。2020年前兩個(gè)月，臺(tái)積電的收入凈額同比增長(zhǎng)41.8%，至1970.78億新臺(tái)幣。

 

　　綜合這些運(yùn)營(yíng)商和廠商的表現(xiàn)來(lái)看，目前疫情對(duì)于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的負(fù)面影響可能尚小，或尚未顯現(xiàn)。中芯國(guó)際的業(yè)績(jī)預(yù)期獲得上調(diào)似乎并非令人意外的事。

 

　　2019年7月29日，中芯國(guó)際出售阿韋扎諾200mm晶圓廠，所以2019年全年收入有所下降，同比下降7.27%，至31.16億美元。不過(guò)，如果扣除出售阿韋扎諾晶圓廠的影響，其全年收入實(shí)際上按年增長(zhǎng)1.38%，至30.14億美元。

 

　　2019年的毛利率有所下降，或也因?yàn)槌鍪劬A廠的影響，如果扣除此出售資產(chǎn)，其毛利率實(shí)際上由2018年的19.1%，提高至21.5%，反映晶圓付運(yùn)量增加及產(chǎn)品組合變動(dòng)。

 

　　2019年的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支保持23%以上的升幅，不過(guò)得益于出售晶圓廠的一次性收益以及金融工具投資收益的增加，普通股持有人應(yīng)占利潤(rùn)增長(zhǎng)75.06%，至2.35億美元。

 

　　看起來(lái)其利潤(rùn)的增長(zhǎng)似乎與業(yè)務(wù)的改善無(wú)關(guān)，而主要受一次性出售收益和投資收益增加所帶動(dòng)。

 

　　不過(guò)財(cái)華社留意到，中芯國(guó)際的EBITDA（扣除利息、稅項(xiàng)及折舊和攤銷前盈利）同比增長(zhǎng)17.96%，至13.73億美元，EBITDA利潤(rùn)率由上年的34.65%提高至44.08%，或反映其現(xiàn)金利潤(rùn)其實(shí)有所增加，只是折舊和攤銷的拖累導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率有所下降。

 

　　2019年，中芯國(guó)際的折舊及攤銷同比增長(zhǎng)7.57%，至11.28億美元，占總收入的36.2%。這些非現(xiàn)金開(kāi)支僅影響了損益表，無(wú)礙中芯國(guó)際的現(xiàn)金流情況，所以期內(nèi)來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流入同比大增27.47%，至10.19億美元。

 

　　經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金盈余大幅提高，但作為一家科技代工廠，中芯國(guó)際需要不斷進(jìn)行資本投入來(lái)提升技術(shù)水平和產(chǎn)能，其投資活動(dòng)的凈現(xiàn)金流出并不低，2019年產(chǎn)生的流出額就達(dá)到了19.49億美元，顯著高于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流入。

 

　　14納米FinFET已于2019年第4季量產(chǎn)

 

　　2019年，該公司的晶圓付運(yùn)量同比增長(zhǎng)3.2%，至502.9萬(wàn)片8寸等值晶圓，平均售價(jià)同比下降了5.49%，至620美元。

 

　　尤其值得注意的是，中芯國(guó)際與客戶的14納米鰭式場(chǎng)效電晶體（FinFET）制程實(shí)現(xiàn)重大進(jìn)展，第一代FinFET已成功開(kāi)始大規(guī)模生產(chǎn)，并于2019年第4季開(kāi)始貢獻(xiàn)收入。財(cái)華社按此數(shù)據(jù)估算，14納米FinFET于第4季或貢獻(xiàn)收入839.4萬(wàn)美元，占季度總收入的1%左右。

 

　　同時(shí)，第二代FinFET的開(kāi)發(fā)穩(wěn)定，客戶導(dǎo)入暢順。該公司表示，F(xiàn)inFET技術(shù)目標(biāo)為應(yīng)對(duì)移動(dòng)、無(wú)線、計(jì)算、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)及汽車應(yīng)用，有望擴(kuò)大產(chǎn)品和服務(wù)供應(yīng)。所以，F(xiàn)inFET的進(jìn)展為該公司的前景提供了相當(dāng)大的支持。

 

　　2019年第四季，中芯國(guó)際的產(chǎn)能利用率已達(dá)到98.80%，見(jiàn)下圖。根據(jù)該公司的資本開(kāi)支計(jì)劃，2020年的預(yù)計(jì)資本開(kāi)支將達(dá)到31億美元，遠(yuǎn)高于2019年的20.3億美元，主要用于上海和北京的300mm晶圓廠。

 

　　我們前文已經(jīng)提到，中芯國(guó)際從事的是一個(gè)追逐技術(shù)的產(chǎn)業(yè)，對(duì)技術(shù)的資本投入必然是其營(yíng)運(yùn)的重要操作，以此可以推斷，未來(lái)的折舊及攤銷成本也將隨著資本開(kāi)支的增加而上升。不過(guò)這些成本更多是固定型開(kāi)支，銷量的大幅提升有望攤薄它們的影響。

 

　　總結(jié)

 

　　我們當(dāng)然希望中國(guó)芯能夠閃耀全世界，但我們的芯片制程與國(guó)際頂級(jí)廠商存在差距也是不爭(zhēng)的事實(shí)，中芯國(guó)際在縮小差距的道路上所付出的努力有目共睹。FinFET制程技術(shù)的推進(jìn)有望成為未來(lái)的亮點(diǎn)。

 

　　不過(guò)，三星和英特爾可能已經(jīng)轉(zhuǎn)向據(jù)指能大幅提升性能、降低能耗和芯片面積的GAA（環(huán)繞柵極）技術(shù)，不知更長(zhǎng)遠(yuǎn)的將來(lái)，中芯國(guó)際將如何破局。

 

　　在第四季的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，其管理層曾經(jīng)表示中芯國(guó)際研發(fā)了N+1和N+2工藝，性能、功耗和SoC面積等都比14納米工藝有顯著提升，而最贊的是這兩種工藝都不會(huì)使用EUV光刻工藝，這無(wú)疑是一大突破。

 

　　短期來(lái)看，2020年首季盈利指引或調(diào)高無(wú)疑是開(kāi)年好消息。按現(xiàn)價(jià)13.96港元計(jì)，中芯國(guó)際的2019年市盈率為45.02倍。

 

　　我們前文已經(jīng)提到整個(gè)產(chǎn)業(yè)的樂(lè)觀氛圍，中芯國(guó)際的銷售增長(zhǎng)幅度未算得上同行中的佼佼者。按每ADR的49.72美元計(jì)算，2019年毛利率達(dá)46%的臺(tái)積電（TSM.US）（中芯國(guó)際期內(nèi)毛利率為20.62%），2019年市盈率只有22.49倍。

 

　　由此可見(jiàn)，中芯國(guó)際的當(dāng)前估值并不低，其中或包含了市場(chǎng)對(duì)其FinFET制程技術(shù)和增長(zhǎng)前景的期望。中芯國(guó)際現(xiàn)價(jià)是否值得追逐？投資者或需謹(jǐn)慎。